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业绩稳健增长，结构优化带动盈利提升

公司23H1 实现营收/归母净利/扣非净利27.7/3.7/3.4 亿，同比+14.0%/+16.7%/+17.4%；对应23Q2 营收/归母净利/扣非净利17.4/2.8/2.6 亿，同比+11.4%/+15.1%/+16.3%，符合业绩预告（前次预告23Q2 归母净利同比+6.4%~19.4%）。23H1 啤酒量/价同比+7.5%/+6.1%，Q2 量/价同比+5.2%/+5.9%，餐饮场景复苏、结构升级带动量价齐升。盈利端，Q2 成本改善（吨成本同比-0.9%），叠加结构升级，带动毛利率同比+3.5pct，扣非净利率同比+0.7pct。展望23H2，旺季旺销有望继续夯实增长基础，看好纯生加速放量，带动量价双升势头持续。预计23-25 年EPS 0.32/0.38/0.46 元，参考可比公司23 年32x PE 均值（Wind 一致预期），给予23 年32x PE，目标价10.24 元，维持“增持”评级。

产品结构持续升级，啤酒量价双升

23H1 啤酒/酵母饲料/包材/租赁餐饮服务/白酒收入26.6/0.2/0.03/0.5/0.03亿，同比+15.1%/+60.2%/-30.7%/+22.2%/-63.9%。啤酒主业量价齐升，23H1销量/吨酒收入同比+7.5%/+6.1%，其中23Q2 销量/吨酒收入同比+5.2%/+5.9%，销量稳健增长，吨价增长主要得益于结构升级加速推进，新零度与97 纯生作为向上迭代核心单品，终端认可度提升、动销提速，进入量价齐升阶段。分档次看，23H1 高档/中档/大众啤酒营收17.4/7.5/1.7 亿，同比+22.0%/+2.2%/+12.9%，纯生/97 纯生销量同比+16.3%/+36.5%。分渠道看，23H1 普通/商超/夜场/电商营收同比+14.8%/+41.4%/+11.3% /+0.5%。

成本压力缓解/结构升级加速带动23Q2 净利率同比+0.5pct23H1 毛利率45.5%，同比+2.3pct，其中Q2 毛利率48.2%，同比+3.5pct，23Q2 啤酒吨酒收入/吨成本同比+5.9%/-0.9%，包材成本下降/规模效应提升促使成本压力显著缓解，叠加结构升级带动吨价上行，毛利率显著提升。费用端，23H1 销售/管理费用率14.1%/6.8%，同比+0.4/+0.3pct，销售费用率及管理费用率上行主要系人工费用增加影响；其中23Q2 销售/管理费用率13.3%/5.9%，同比+0.9/+0.1pct。23H1归母净利率同比+0.3pct 至13.2%，23Q2 同比+0.5pct 至16.1%。展望全年，公司以结构升级为核心抓手，以细化成本管控为着力点，开源节流、降费增效下盈利有望持续释放。

立足华南，延续增长，维持“增持”评级

我们看好旺季渠道红利加速释放，考虑公司人工成本增加较多，我们略下调23-25 年盈利预测， 预计23-25 年EPS 0.32/0.38/0.46 元（ 前次0.33/0.38/0.47 元），目标价10.24 元（前次11.22 元），维持“增持”评级。

风险提示：食品安全，高端化进程不及预期，市场竞争超出预期。